洞察与新闻
这里汇集了我们对宏观经济和股票市场的理解,通过梳理内部的理念和观点能够推动我们不断提升投资能力。通过核心人物访谈、研究成果分享、公司动态发布,与投资者在观点上保持沟通增进了解,这也是售后工作的重要环节。
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报告
2025年2月报 | 科技股全面重估,海外金融条件小幅改善
2025-03-03|清和泉资本
一、 市场分析
1、 市场表现

2月市场震荡上行,波动有所收敛。归因上,一是国内科技股出现大面积重估。二是海外金融条件呈现小幅改善。

指数上,2月宽基指数普遍上涨,但分化加大,其中沪深300表现为+1.9%,中证全指为+4.7%,创业板指为+5.2%,中证500为+4.8%,中证1000为+7.3%,中证2000为+9.5%。风格上,小盘股大幅跑赢大盘股,成长行业表现较为突出。大类行业中,成长一枝独秀,金融和稳定相对靠后。其中计算机(+16.3%)、机械设备(+10.7%)、汽车(+9.2%)、电子(+8.3%)、钢铁(+7.1%)表现居前;而煤炭(-7.6%)、石油石化(-1.1%)、银行(-1.0%)、公用事业(-0.9%)、交通运输(-0.8%)表现靠后。
2、 影响因素

国内科技股出现大面积重估

Deepseek的横空出世改写了中国科技股的叙事逻辑。一是Deepseek以短短一周的时间用户注册数破亿,获得了全球前所未有的关注度。二是其综合实力优秀,表现在性能水平、训练成本、服务定价等多方面。三是DeepSeek过去1个月,重塑了全球AI产业格局。一方面导致美股AI产业链出现结构切换,另一方面导致中美AI产业链的估值出现明显的收敛。四是投资者开始普遍上修中国AI的宏观逻辑,高盛认为随着中国AI的持续落地,有望每年提升GDP0.2%左右,提升MSCI中国EPS 每年2.5个百分点,同时系统性的修复MSCI中国的估值15-20%,另外也会伴随着海外资金的持续流入。
民企座谈会传递了强烈的政策信号。一是市场重新定位了民营经济的地位及重要性,这有利于修复过去3年民企和央企的估值价差,同时也有利于优化市场的经商环境,进一步稳定民营企业家未来的投资信心。二是座谈会的科技含量十分高,其中科技龙头企业占比极高,也在一定程度上催化了科技行情的大幅扩散。
海外金融条件呈现小幅改善
美元指数及美债利率同步下行。其中,美元指数2月下行0.9个百分点,10年期美债利率下行34bp,这对全球风险资产结构性具有一定的支撑,美元类资产偏弱,非美元类资产偏强。
究其原因:一是美国近期的经济风险有所增加。近期服务业、消费数据不及预期,这或与近期美国政府加大开支缩减力度有关。过去1个月,以马斯克为首的DOGE在财政支出压降方面进展迅速,一方面政府裁员规模超出市场预期,另一方面对政府的无效支出加大了审查力度。二是美国的高利率持续阻碍了房地产的复苏。虽然美联储本轮降息幅度达到100bp,但是长端利率始终维持高位,30年期仍高达6.85%,地产行业持续受压制明显,近期中低端楼市的销售及价格疲态显现。三是特朗普关税政策给美国经济带来的不确定性增加。按目前对加拿大、墨西哥加征25%的关税,对中国加征20%的关税预期,美国GDP预期会受拖累 0.5个百分点,同时CPI会上升0.6个百分点。美国社会对关税的担忧,已经部分影响了投资及消费的信心。


二、运作思路

1、操作回顾

本月市场逐步体现出科技成长的主线,以人工智能、人形机器人为代表的科技股表现突出,而与宏观经济相关的传统顺周期行业表现仍较为低迷,市场的交易结构向科技创新类倾斜。

我们在1月增加了科技股的配置,主要包括机器人、智能驾驶等行业,我们判断AI的发展已经从大模型训练阶段逐渐进入AI应用的商品化阶段,而机器人和智能驾驶是AI应用落地最符合逻辑的领域,这也从相关龙头公司公布的发展计划中得到证实。

另外AI应用商品化之后,由于本地化部署存在局限性,云部署需求预计明显增加,头部云厂商凭借在云服务基础上整合自研大模型等优势,能够为企业和开发者提供一站式的 AI 解决方案,从算力、平台到应用开发,获取大量业务机会和收益。而国内的大型互联网公司已经开始大幅上调未来的资本开支计划,增长预期提升,目前较低的估值水平有提升的机会,因此我们也增加了头部互联网公司的配置。

2、持仓分析

我们的持仓主要分布在三个方向:

一是估值处于历史低位,且增长预期重新提高的大型互联网公司,尤其是在云业务有优势的头部企业,AI 的发展使得算力需求呈爆发式增长,尤其是 GPU 等高性能算力。云厂商拥有大量的算力资源,通过提供算力租赁服务,可满足企业和科研机构进行 AI 模型训练和推理的需求。美国云厂商过去几年的发展历程已经验证了这一点。目前国内云厂商也都在大力拓展算力租赁业务,随着硬件供给的改善,该业务营收有望持续加速增长,从而带来对云业务重估的机会。

二是AI应用逐步落地的领域,如智能驾驶、机器人等行业。从各大头部车企发布的计划来看,智能驾驶的趋势已不可阻挡,对智驾芯片和各类传感器——激光雷达、摄像头等需求呈爆发式增长,我们精选这些领域竞争结构较好,且卡位关键的优势公司进行配置。
三是有较强阿尔法特征的传统优势公司,如机械设备和消费等行业里具备独特竞争优势、成长性较为明确的个股,虽然目前不是市场关注的热点,但业绩增长和估值水平匹配度较好,已经具备配置价值。


三、投资展望

1、市场展望

当前市场表现积极,交投热烈,投资者对本轮行情与519行情讨论颇多,我们也做了复盘对比,以下是一些启示:

519行情的宏观环境?
1)宏观背景:一是经济内外交困,持续疲软。二是通缩压力凸显,价格低迷。三是货币政策先行,财政后续发力。2)政策背景:一是资本市场成为改革要地,决策层释放大力支持股市发展的信号。二是宏观政策及资本市场助力国企改革,全力推动经济转型。3)产业背景:一是互联网浪潮如火如荼,进入99年后,海外产业演绎至高潮。二是以“科技兴国”为核心的国家战略也引发了国内投资者对中国未来科技创新和经济转型的乐观预期。
519行情的市场演绎?
1)市场分3个阶段:①快牛—估值修复;②调整—获利回吐;③慢牛—盈利驱动。三个阶段的核心指标:①快牛—跟踪政策;②调整—跟踪情绪;③慢牛—跟踪PPI及M1。2)市场主线:第一阶段为牛市弹性品种(金融、科技);第二阶段提防获利回吐(消费、公用事业);第三阶段聚焦未来基本面(周期、机械)。3)风格特征:一是行情整体上小市值风格占优。二是分阶段看,快牛阶段是大市值风格,慢牛阶段是小市值风格。三是龙头公司表现为强劲业绩+产业催化的特征。
519行情 vs 924行情启示?
1)相同点&不同点:当前与519行情在宏观、政策、产业、估值、结构具有一定的相似点,不同点则在外部环境、内部转型和市场结构上。2)本轮行情复盘:一是直接催化同样来自政策,924的金融三部委组合拳,926的政治局会议转折。二是本轮行情演绎更快,目前或已进入第三阶段,标志事件为Deepseek。其中,①当前市场已经上修科技板块的盈利预期,行情已经提前演绎。②当前市场对于财政政策仍然具有较大分歧,传统板块当前关注较低。这导致科技板块与传统板块分化当前处于极值。3)本轮行情展望:一是科技板块已经成为主线,后续关注业绩兑现进展。对比海外,港股科技股仍有较大的修复空间,A股则估值溢价较高。二是传统板块当前处于冰点,关注经济通胀预期变化,顺周期α个股性价比更高。

2、投资思路

从当前国内外的产业发展趋势看,以AI、智能驾驶、机器人等科技创新行业的高速增长较为明确,大型科技公司也开始大幅增加未来的资本开支,这将有利于中国经济的企稳与转型。科技行业也将成为未来数年的扩张性行业,我们看好本轮创新周期中那些真正具备技术优势和应用场景的优质公司。
风险提示:在任何情况下,此材料所表述的意见,不对任何人构成任何投资操作建议,不构成任何销售邀约。清和泉资本所发布的信息基于我们认为可靠且已公开的信息,但我们对信息的准确性及完整性不作任何保证。投资有风险,操作需谨慎。
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