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这里汇集了我们对宏观经济和股票市场的理解,通过梳理内部的理念和观点能够推动我们不断提升投资能力。通过核心人物访谈、研究成果分享、公司动态发布,与投资者在观点上保持沟通增进了解,这也是售后工作的重要环节。
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报告
2018年1季报 丨 事件冲击延长市场调整,但基本面依旧向好
2018-04-02|清和泉资本
一、市场回顾

进入2018年以来市场波动明显加大,无论A股还是海外市场,波动率都显著上升,回顾一季度,全球各主要市场都经历了先涨后跌的过程,并且截至一季度结束,各主要市场今年以来均录的2%—8%的负回报。虽然A股波动的原因与海外市场存在一定程度的差异,也面临着一些中短期的不确定性,但我们对中国经济和A股市场的中长期前景依然持积极态度,尤其是优质公司估值得到充分调整之后,其长期投资价值已经显现,在事件冲击逐渐平复之后,有望取得稳健回报。

针对目前市场的一些分歧,我们的观点如下:

1、对中国经济增长放缓的担心。一季度的经济数据较为混乱,但总体上显示经济运行仍然比较平稳,1-2月工业利润增长16.1%,与2017年相比回落5.3个百分点,主要是因为PPI回落导致上游行业的利润增速放缓,而专用设备,医药等行业利润增速明显提高,反映出经济结构继续优化。另外国务院已经开始落实减税政策,其中强调增值税将从三档并两档的方向靠近,并降低增值税税率1个百分点。此外还有个人所得税的征收调整、非税费用等方面的调整等措施,预计这些措施也将在后续逐步出台落实。我们认为两会后各项积极措施的逐步实施,有利于经济的平稳增长和结构优化,对中国经济前景的悲观是不必要的。

2、对中美贸易战的担心。我们在3月23日针对中美贸易战的分析中已经表达了观点,总体来说,中美贸易关系相互依赖程度较深,利益交融紧密,这种贸易关系本质上仍然是伙伴关系,竞争小于互补,也就决定了合则两利、斗则俱伤的局面。特朗普明显的贸易保护倾向是为了争取更有利于美国的贸易条件,我们认为中美爆发全面贸易战的可能性很低,更多的是以局部、逐步的贸易摩擦形式展开,不必过分夸大其负面影响。

3、对去杠杆,金融防风险政策的担忧。我们认为去杠杆和金融防风险长期来看有利于中国实体经济的健康发展,而且资管新规等政策留出了较长的过渡期,各类机构有比较充足的时间进行业务调整以满足新规的要求,至于股权质押风险更多是存在于基本面较差的中小市值公司,属于个股或局部风险,对整体金融市场的影响有限。

4、对美股见顶回落的担心。美国股市已经走牛9年,且估值水平已经接近历史高位,此外美联储的连续加息也对其估值水平带来压制,我们判断美股的基本面依然强劲,加息会带来股价的波动,但从历史上来看,美股在基本面走强的情况下出现熊市的概率极低,近期的波动更多是来自于对贸易摩擦的担忧,以及个别互联网公司丑闻带来的短期冲击,A股上市公司结构和美股差异较大,优势企业的特征也不尽相同,美股的短期涨跌不应作为投资A股的主要参考依据。

总体来看,经过一季度各种事件的冲击,A股估值已经接近2016年年初低位,短期情绪可能仍偏低迷,但中期前景依然积极,经过一段时间消化估值之后,优质公司依然值得投资。

 二、操作回顾

一季度市场波动较大,我们应对市场波动的两大关键点并没有变化:

1、拥抱好企业。我们长期看好中国的消费升级和制造业升级两大趋势,并选择各行业的优质龙头公司进行投资,我们更看重的是其持续创新和成长能力,虽然这些公司股价会收到一些事件冲击或者所谓风格因素带来的短期扰动,但从长期来看,这类公司获得持续的绝对回报概率较高。

2、选择好价格。这是投资的安全边际问题,我们对投资标的的选择更多地关注其投入资本回报率等核心指标,并对其增长的可持续性要求更高,这就要求公司必须有较深的护城河,能够通过自身创造的自由现金流支持公司的持续发展,这类公司的估值水平如果低于历史均值或国际可比公司,其安全边际便体现出来了。

 三、后市展望及操作计划

虽然市场短期的影响因素多种多样,但长期来看只有盈利和估值才是决定性的,根据我们统计:2017年年报快报显示A股净利累计同比增速为22.0%,自2016年中以来A股公司整体盈利开始回升,净利累计同比从2016Q2最低的-8.0%一路回升至2017Q3的19.2%、2017Q4的22.0%,盈利向上趋势保持不变。

分板块看,主板2017Q4/2017Q3归母净利累计同比为24.4%/18.4%,中小板为23.4%/23.3%,创业板为-4.0%/7.2%,整体上主板、中小板业绩向好,而创业板业绩下滑。我们预计2018年A股公司整体盈利增速有望保持在两位数,放缓的主要原因来自于周期性行业2017年盈利的高基数,消费类行业盈利有望保持稳定增长,医药等行业甚至可能增速提高,这些行业是我们重点投资的邻域。

从估值来看,A股主板和港股市场仍然是全球估值洼地,如果按照蓝筹股指数沪深300来看,当前点位比2016年年初低位高大约40%左右,而实际上2016-2017两年累计的盈利增长在50%左右,也就是说理论上说如果不考虑指数成分的变化,当前沪深300指数隐含的蓝筹股估值已经在接近2016年年初低位的水平。如果再考虑权重较大的大型银行近年估值提升较多(重估幅度在40%左右),其他成分股当前估值可能相比2016年年初更低,因此在基本面维持稳定增长的情况下,估值进一步下降的可能性较低。

总的来说,经过一季度的调整,A股的估值水平进一步下降,而基本面依然稳健,各类事件的冲击会导致市场调整时间延长,但不会改变中长期向好的趋势。
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