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洞察与新闻
这里汇集了我们对宏观经济和股票市场的理解,通过梳理内部的理念和观点能够推动我们不断提升投资能力。通过核心人物访谈、研究成果分享、公司动态发布,与投资者在观点上保持沟通增进了解,这也是售后工作的重要环节。
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洞察
2019年10月报
2019-11-01|清和泉资本


一、市场回顾


10月份市场整体小幅上涨,走势先扬后抑。指数之间分化相对不大,但创业板指仍表现好于沪深300。市场一方面对成长风格和科技股的关注度仍维持在高位,电子和计算机板块仍表现不俗,而且关注度在进一步往下游轮动,传媒板块开始有所活跃;另一方面对低估值盈利稳定的周期股也有重新增仓,其中地产产业链整体明显反弹,家电、轻工、房地产和银行均表现不错。简单回顾,我们认为影响10月份市场的核心因素有四条:

1、经济悲观的预期有略微修复

前期悲观的预期主要来自三个方面,二季度经济数据大幅下滑、8月份贸易战双轮升级和地产调控升级。但是进入到10月份,这些预期均有微幅的上修。首先,最重要的是中美贸易摩擦有部分实质性的进展,包括暂缓了部分商品关税的上调和双方已经达成协议的第一部分。其次,10月份的宏观和中观数据显示经济并没有继续的恶化,特别是企业融资数据持续好转。最后,地产数据也略超市场预期,本轮政策调控并没有给地产行业带来很大的下行压力,当然持续性我们需要观察。

2、美联储再扩表和再降息

   市场对于美联储再次扩表和10月份降息均存在预期,但是此次美联储扩表的力度是明显超出市场预期。按照最新计划,到2020年中,美联储的资产负债表将新增约3600亿美元,比之前的预期多一倍。此次扩表并不意味着大幅宽松,但可以明显缓减银行间的流动性压力,同时也为后续美联储降息打开一定的空间,当然市场也基本认为更加明确了宽松的方向。这对全球风险资产还是存在一定的提振作用的,美股在10月份也是全球表现相对较好的资产,当然美股的季报超预期也是很重要的推动力。

3、国内货币政策受到制约

   10月份国内的货币政策的定力还是略超市场预期的。主要体现在LPR的利率并没有如预期的下行,10年期国债收益率持续反弹接近年内高点,可以说短期宽松的节奏是进一步有所放缓。制约货币政策的因素短期仍然是CPI的高增,中期因素仍然是房地产价格的调控。而影响CPI的主要因素就是食品价格,猪肉价格10月份继续超预期大幅上涨,并带动其他肉类价格上涨,10月份的CPI预期已经调升至3.5%附近,年底破4%已经是大概率,而且20年上半年仍然会维持在高位,向下的拐点可能会出现在一季度末。本次一致预期也是比较强硬的,这需要观察食品价格的回落和央行的态度来打破。

4、市场的风险偏好并不低

   影响风险偏好的关键点还是在政策和贸易环境。首先,贸易战短期上边际是在往好的方向走,中美牵头人也表示要加快推进,而且签订协议的时间也是越来越近的。其次,今年A股的表现主要靠估值驱动,而估值的驱动除了靠流动性预期外,还依靠监管政策和热点政策的提振,10月份政治局会议学习区块链市场也是有正面效应的。

二、后市展望

虽然很多因素有变化、有修正,但核心因素并没有发生逆转,比如信用周期、比如过剩流动性周期,比如科技周期,所以我们维持季度策略中的展望,根据内部投资时钟,站在当下展望未来1-2个季度,我们认为是可以对标13-14H1年的,因为信用周期预计会小幅走弱,而过剩货币仍处于缓慢堆积的过程中,市场表现或仍偏向震荡,但结构性机会仍然偏强。

首先,信用周期走弱主受地产投资放缓的影响,08年金融危机之后,我们的信用扩张主要依靠地产和基建。在地产投资逐渐下行的时期,即使在基建的对冲下社融增速也均受到了不同程度的拖累。地产投资预计后续会放缓,主要是受到17-18年拿地高峰的褪去和19年拿地回落影响,土地作为地产投资的原材料一般领先投资6-9个月,同时今年下半年政策对地产融资端和需求端不同程度的约束也压制地产投资再次扩张。

其次,过剩货币周期在缓慢堆积,主受全球新一轮宽松周期的驱动。受中美贸易摩擦的影响和全球需求的疲软,全球主要央行在今年再次确认宽松周期,欧央行年内已经降息并重启QE,美联储也已经降息2次并释放鸽派的预期,日本央行始终没有走出宽松,中国央行也在持续降准并积极推动利率市场化。但是中国央行表示具有宽松的取向且足够的空间,但在结构和力度上保持定力,特别是未来1-2个季度或许会受到通胀和地产调控的阶段性影响。

最后,美元指数的走势与科技周期基本同步,美元指数的下降周期往往对应着科技周期的上半场,而上升周期对应着下半场,背后是全球产业链分工决定的。历史上美元指数高点到低点平均为83个月,低点到高点平均是99个月。根据历史时间长度来看,下半场有望起始于2022-2023年。所以当下科技股仍没有迎来全面爆发的时期,驱动国内科技股的逻辑主要是政策顶层引导和国产替代进程,盈利驱动的逻辑仍然相对较弱,而单纯靠估值驱动的行情一般表现为短且快,并且会夹杂着较大的波动。


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