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这里汇集了我们对宏观经济和股票市场的理解,通过梳理内部的理念和观点能够推动我们不断提升投资能力。通过核心人物访谈、研究成果分享、公司动态发布,与投资者在观点上保持沟通增进了解,这也是售后工作的重要环节。
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洞察
静待秩序回归——清和泉资本2022年二季度策略会纪要
2022-04-13|清和泉资本
纪要全文

尊敬的投资者、合作伙伴大家下午好!非常感恩大家抽出宝贵的时间来参与清和泉资本2022年二季度策略会。当前的市场环境比较复杂,预料以外的环境对我们的投资策略形成很大的干扰和挑战,美联储超预期收紧、俄乌冲突、滞胀担忧等事件无一不直接影响着股票市场的走势,当前市场参与者的情绪可以说是前所未有的紧张与悲观。我们希望通过本次策略会,在我们如何看待这些负面因素、我们投资的回顾与反思,以及接下来的机会挖掘和市场应对等问题上能与大家进行充分的交流。

本次会议分为两个部分,将由清和泉投资总监吴俊峰先生分享对一季度的市场回顾、二季度的市场定调以及投资展望,欢迎大家将关心的问题留言,分享环节结束后将会进行问答交流。接下来有请吴俊峰先生分享2022年二季度策略。

各位客户、合作伙伴大家下午好,我是清和泉吴俊峰,向大家汇报我们对一季度的总结和反思,展望一下后面的市场以及投资如何操作。


一、一季度市场回顾
一季度的市场比较动荡,各种负面因素集中爆发,很多意料以外的冲击对投资以及大家的情绪造成了非常大的困扰;如果说把这些意料以外的因素抛掉之后回顾我们去年年底对2022年投资的思考可以发现,我们的投资是一贯的——通过宏观框架、行业比较及个股挑选来构建我们的组合。
去年年底中央经济工作会议提到了“稳增长”,这个是让我们对2022年经济企稳有信心的重要依据。从历史来看,基本上每次在大的会议定调之后,第二年都会有相应的稳增长措施出台,市场不至于太差,相应的财政和货币政策也会相对宽松,因此我们在去年年底的时候保持了比较高的仓位,配置上相对均衡,风格上来说是偏成长的。
1月开年之后的市场下跌,主要是美联储对加息和控制通胀的决心是比较强的,这个时候不管是新能源还是一些新的成长性行业的公司基本面不见得有多差,主要是分母端的压力导致的成长股下调;2月份美债收益率比较平稳,同时大家对3月稳增长措施的出台或者降准降息的预期也是比较平稳的,成长股在2月也稍有反弹;进入3月之后国内疫情的爆发严重打乱了市场进程,使得整个制造业的供应链、消费链都会受到很大的冲击,中国唯一能够有支撑的出口现在也变得悲观起来,分子端的预期下调也是我们认为近期A股进一步下跌的重要原因。
当然我不否认很多人说俄乌冲突也是一个重大原因,导致大家对能源价格、滞胀,包括对外资的不确定性等方面产生担忧,对市场产生扰动,但它不是最重要的,市场最密集的反应集中在冲突爆发的前两周,后期海外市场都反弹回去了,只有A股在持续下跌足以证明A股的走势是由内因主导的。
综合来看一季度面临的情况:1、分母端受到美联储加息,或者说美债收益率上行的影响,对成长股是有压制的;2、中国是一个制造业大国,主要原料大部分靠进口,俄乌冲突导致大家对滞胀进一步担心,带来大家对利润率以及业绩的疑问;3、最重要的因素是中国的疫情再次爆发之后,很多股票和行业表现直线下跌,这是供应链断掉之后的扰动。

二、我们怎么应对?
从理性角度来看,当前3000点的位置对应的ERP是4左右,2008年和2018年的市场大底部基本上就是ERP跌到4左右。那么为什么用ERP指标而不用PE呢?因为ERP考虑了包括债券收益率、未来成长等因素,相对来说准确度更高。同时我们认为3月16日刘副总理的讲话基本上是政策底,当时市场跌到3000点的位置也是估值底,所以目前我们可以给一个基本的定调,市场是处于底部区域。那么未来怎么走取决于市场担心的关联因素变化方向,市场的反应主要还是因为内因。海外因素不可预测,俄乌冲突会持续多久也不好判断,但是国际市场已经把能源价格因素纳入了资产定价里,不会存在巨大的变量,我们也可以不用过多考虑这个问题。
在一季度我们的组合框架里,对一些短期冲击事件没有进行足够的考虑,这是值得反思的;整体组合保持中高仓位,因为我们认为如果在市场偏底部位置过多把仓位降低的操作是不对的;但由于突发性和冲击性强的事件的发生,我们对组合进行了相应的微调。
针对今年的市场环境,我们在1月份也进行了内部讨论。
第一,不能忽视未来存在美联储加息次数超预期的风险和对市场会带来的冲击,分母端的压力主要来自估值,所以今年我们要把整体组合的估值水平往下调。
第二,为了应对不可预知的变量的挑战,我们在组合配置上相对更加均衡。今年市场环境下,如果投资组合还是偏成长的话波动可能会更大,所以在1月我们相应配置了一些稳增长的股票,包括对一些困境反转、估值相对较低的股票,以及上游资源股也都进行了一些配置。
第三,3月之后很多供应链受到干扰的股票下跌,但仔细分析就会发现这些公司的一季报是很强劲的,公司能力、竞争力在不断提升,这意味着是值得逢低买入的;按照过往几年中国政府控制疫情的决心和能力,我们相信长三角地区供应链中断问题不会是永久性损失,这个时候反而带来了一些加仓的机会,我们在没有风险压力的账户里逢低加仓一些未来看好的股票。

三、二季度市场展望
从ERP的角度来看,当前市场是处于历史底部区域,这个时候说市场存在巨大的风险我是不认可的。市场未来怎么走的核心问题在于市场关注的主要矛盾(疫情和稳增长抓手)是否得到逆转。
首先,在疫情不断扰动生产、消费、社会生活没有回到正常状态的情况下,市场没有中长期逻辑的基本面主线,市场的表现是凌乱的,但是只要疫情影响边际上发生变化,市场就会有很正面的反应。我们也在观察和等待,希望得到比较明确的疫情处理方向。
其次,稳增长的抓手到底在什么地方?从刚刚发布的3月社融数据来看已经好转,甚至是超预期的,存在的结构问题主要是企业端表现好和居民端表现不好。企业端的中长期的信贷数据是好于预期的;居民端主要是房地产表现,这也可以归到第一个矛盾上面去,因为人员不流动、没有消费场景和消费意愿的情况下是无法实现稳增长的。从稳增长的抓手来说,我们需要等待月底的政治局会议做基本的判断和定调,那个时候哪个方向稳、往哪个方向投可能会看得更清楚;防疫政策也需要密切跟踪,包括一些代表性城市怎样恢复供应链等问题。
总体来说,一季度确实有很多负面冲击是超预期的,在我们过去的策略框架里没有过多考虑这种负面冲击带来的影响,后面我们也会在投资中考虑得更全面,我们的应对也会更加从容;就市场而言,通过严格的测算可以看出当前是处于底部区域,当疫情政策和稳增长抓手两个核心矛盾有明显趋势的话,市场主线也会更加清晰,有望走出低迷的状态,届时我们的投资也会更加从容。
风险提示:在任何情况下,此材料所表述的意见,不对任何人构成任何投资操作建议,不构成任何销售邀约。清和泉资本所发布的信息基于我们认为可靠且已公开的信息,但我们对信息的准确性及完整性不作任何保证。投资有风险,操作需谨慎。

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