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报告
2019年7月报 丨 稳增长与去杠杆之间的平衡术
2019-08-02|清和泉资本
一、市场回顾

7月市场整体横盘震荡,振幅也相对较小,指数表现上,有所分化,上证综指下跌1.6%,沪深300上涨0.3%,创业板指上涨3.9%。行业上,农林牧渔、电子、国防军工表现靠前,而有色金属、钢铁和商业贸易表现靠后。7月的表现受中报临近和科创板的上市影响较大,一方面随着中报期临近,市场开始关注分子端,一些前期涨幅过大或者估值过高的个股部分承压。另一方面科创板的热度略超市场预期,一些科技股受估值催化明显。整体来看,市场短期以调仓换股为主,中期我们依旧认为市场大概率震荡偏强,但扰动因素仍然较多。

二、后市展望

我们维持中期策略的判断,当前影响市场最核心的三个要素是贸易环境、经济稳增长和金融供给侧改革。贸易环境放在最前边,这一影响市场的重要因素边际作用在降低;另外,经济稳增长和金融去杠杆是一个天平的两端,相互配合且相互平衡。如果经济企稳,去杠杆的进程就会加快,如果经济稍弱,去杠杆的节奏就会放慢,整体上会保持平衡。基于此,若贸易战未出现大幅恶化,我们依然将市场定位为中性,短期内将很难看到明显的向上或向下趋势,而会在较窄区域内来回震荡,形成弱平衡状态,但无论是行业之间还是内部都会分化比较严重。

政治局会议解读

1)基调?

2018年下半年政策在强调“稳增长和需求侧”,2019年4月的会议政策转向“调结构和供给侧”,根据会议内容和宏观形势判断,我们认为本次会议处于两者之间,但更偏向“稳增长和需求侧”。

2)原因?

2018年下半年首提“六稳”且不提“房地产调控”,所以“稳增长”的意图非常明显。2019年4月去掉“六稳”、首提“金融供给侧改革”、再提“落实好因城施策”和“坚持结构性去杠杆”,提出“推动制造业高质量发展为稳增长的依托”,边际转向“调结构”也较为明确。本次会议重提“六稳”、提出“稳定制造业”和“加快推进新型基建”这都是在强调“稳增长”,而首提“不将房地产作为短期刺激经济的手段”和“推进金融供给侧改革,把握处置节奏和力度”这是在强调“调结构”,但调结构推进的力度有所放缓,再结合下半年的经济形势和全球贸易环境展望,我们认为政策还是更偏向“稳增长”。

3)影响?

2018年下半年政策转向后市场延续下跌,主要原因是市场对于经济的预期过度悲观(信用环境始终没有改善,贸易冲突还是持续升级)。2019年4月份政策变化后,市场由涨转跌,主要原因是估值大幅修复后,基本面预期跟不上,再加上后来贸易战再次超预期恶化的影响。站在当下,由于下半年存在基本面阶段性企稳的预期且信用环境仍在修复,所以我们觉得政策边际是松的,但预期空间给的不高,短期对市场影响相对较小。但如果下半年关键要素出现变化,政策仍然具有一定的调整空间,而这个关键要素应该还是外需的变化(贸易冲突和外部需求)。

美联储降息解读

1)变化?

最新的议息会上,美联储宣布降低联邦基金利率25BP至2.0%-2.25%,为2008年以来的首次降息,符合市场预期。同时提到将于8月结束缩表计划,比此前表明的时间早两个月,这个略微超出市场预期。

但美联储仍未向市场明确开启降息周期,传达出的信息不如市场期待的鸽派。本次降息的定性主要是预防式降息,也就是主要对冲全球贸易摩擦带来的风险,此外低通胀环境、金融市场对于流动性宽松的预期也构成了部分原因。

2)影响?

美国当前的经济数据仍然相对不错,处于景气末期,还没有进入衰退周期。但是一些先行指标开始反馈出预警信号,再加上本身市场的估值处于相对高位,这是市场非常担心的。

根据历史数据分析,美联储在降息初期往往增长压力会加大,甚至有可能陷入衰退,而降息初期的宽松效果往往不明显,开始降息后其就业、工资增速和消费预期会不同程度的恶化,进而美股多数情况会表现震荡偏弱,而新兴市场反而会表现震荡略强。

结合历史分析和当前美股的估值来看,后续美股大概率会震荡偏弱,而且波动性会加强。对A股的影响,短期会带来波动(主要是外资仓位调整和全球经济预期调整),但波动释放后,中期反而有可能会形成一定的利好(主要体现在货币政策空间上和贸易摩擦谈判空间上)。
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