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报告
2016年3季度策略 丨 震荡为主趋势难寻,估值切换区间博弈
2016-10-13|清和泉资本
三季度市场回顾

三季度市场延续上下窄幅波动,整体维持向上。7月先扬后抑,“英脱欧”公投后,全球主要央行为宽松“背书”促使海内外风险偏好有所回升,同时国内“国企改革”提速也促使市场情绪小幅回暖。8月向上突破,“利率下行”驱使价值股凸显,“深港通”预期升温令盘口一度活跃。9月震荡向下,“全球流动性拐点”担忧令市场承压,国内“节前效应”导致交易持续低迷。板块方面,三季度主线围绕PPP概念、房地产、深港通而展开,期间题材股多现“一日游”行情,持续性较差。


整体来看,三季度市场震荡向上,沪指累计上涨2.56%,创业板表现较差,累计下跌3.5%。

三季度策略回顾


7月的操作策略,我们提出“不欲其乱,机会大于风险”。我们预计在二季度一系列风险事件落地后,在7月海内外环境相对友好,另外全球宽松预期的不断加强成为催化剂。

8月的操作策略,我们提出“挤出效应,震荡前行”。我们预计8月宏观经济仍较为平稳,而无风险利率、风险偏好、企业盈利虽边际将有所改善,但难以大幅超预期。而监管政策仍将是抑制增量资金入场的重要因素。

9月的操作策略,我们提出“政策博弈,俗手得益”。我们判断虽然扰动因素较多,集中在监管升级的预期差、美联储议息会议、宽松预期持续降温、G20维稳行情兑现等。但我们认为当前系统性风险仍不大,同时暂时也看不到趋势性向上的机会,用“上有顶,下有底”来形容比较贴切。


四季度市场展望


震荡为主趋势难寻,估值切换区间博弈

今年以来,全球资本市场都盯着主要经济体的货币政策及流动性预期。我们认为四季度的核心仍将聚焦在流动性上。所以展望四季度,我们认为仍较难看到趋势性机会,但由于前半段国内宏观环境基本稳定,海外扰动相对较小,估值切换行情可能提前演绎。而相比较后半程风险因素加多,主要集中在“欧洲银行危机”、“美联储加息”、“美国总统大选”、“意大利宪法公投”,预计市场波动会有所增加。



宏观经济短期平稳,企业盈利小幅改善

三季度经济企稳,展望四季度,预计经济增速总体不温不火。首先,在去产能的背景下,基建投资对工业的拉动作用较为明显,但考虑到当前稳增长“只托不举”,因此四季度工业增速大概率小幅波动。其次,固定资产投资方面,在去产能及投资意愿低迷下,制造业投资四季度预计仍然将维持低迷;地产政策的集中调控则将加快地产投资的回落,预计年底压力将略微体现;而基建投资仍将发力,继续扮演着托底的角色。另外,海内外需求的低迷,令进出口仍将难有起色。最后,由于去年低基数,四季度CPI及PPI同比将有所回升,但在猪价和菜价的回落下,通胀整体较为温和。



我们预计下半年企业盈利有望继续小幅改善,主要来自三个方面:一是在上半年稳增长的刺激下,短期需求存在小幅回升,我们从发电耗煤量、地产基建投资、汽车销售、工程机械销售等中观数据可以观察得出。二是PPI有望在年底转正对工业企业利润有拉动作用。三是得益于长期的宽松环境下的成本下降及去年低基数效应。




国内货币政策稳健,全球去宽松依赖症
国内的货币环境预计仍保持中性稳健,而流动性将表现为短紧长松。在金融去杠杆以及资产压泡沫的趋势下,决定了当前的货币政策将保持松紧有度。而反应到流动性上,一方面短期有所偏紧,主要受央行控杠杆、防风险和汇率贬值预期回升的影响。另一方面长期经济下行压力不断加大,叠加资产投资回报率的下行,长期宽松的趋势没有发生变化。



但纵观全球,发达国家渐渐减少对宽松刺激的依赖已经成为新的趋势。全球流动性拐点的临近成为隐忧。近些年来货币宽松对实体经济的刺激作用越来越小,引发了全球对利率下行空间有限的担忧。同时其负作用则越发明显,“贫富差距不断扩大”、“金融机构承压”和“民粹主义横行”等。因此,中长期全球流动性面临较大压力,特别是在美联储处于加息通道,日本央行政策调控空间不足,欧央行考虑缩减资产购买规模的情景下。




全球政治风险升温,风险偏好难以提升
“美国总统大选”:驴象之争,大选效应扰动市场行情。一、由于不同竞选者各执不同的经济政策,一般大选越胶着对市场扰动越大,当前虽然希拉里在各方面均略胜特朗普一筹,但民调结果仍然存在不确定性。二、美国历史上,当改换执政党时,大选年的市场整体表现较差,如果特朗普当选,对市场形成较大扰动。三、大选年期间,美元指数均表现较为强势,对全球流动性均有所影响。



“意大利宪法公投”:脱欧风险,另一只潜在黑天鹅。从当前民调的结果来看,年末公投结果具有较高不确定性。当前在“英脱欧”风险未释放的背景下,如果意大利也脱欧将令欧洲政治及经济风险进一步扩大,同时在民粹政党抬头的趋势下,恐怕引起更多的连锁效应。




地产政策集中调控,短期市场影响有限
历史上前三次地产调控3-6个月内均拖累指数,我们认为主要由市场情绪回落及房地产产业链下跌引起,而中期资金能否流向股市则要取决于宏观环境,即货币政策及经济基本面。近期第四轮调控密集出台,我们认为影响偏中性。首先,本次调控背景类似于13-14年,即稳增长和控价格,因城施策并不会造成恐慌式下跌,进而大幅拖累市场。其次,货币宽松周期下的地产调控或对股市有正向刺激,类似于08年和14年后期。但考虑与经济基本面相互抵消,资金搬家仍难以大幅改善。



四季度操作策略



我们的配置主要集中在两条主线:一、高景气行业:三季度受政策拖累的新能源汽车板块,情绪处于低点,未来高增可期,重点配置隔膜及物流车。二、估值切换品种:估值水平适中、年初以来涨幅少、估值切换概率高的板块,重点配置医药,并关注消费。


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