洞察与新闻
这里汇集了我们对宏观经济和股票市场的理解,通过梳理内部的理念和观点能够推动我们不断提升投资能力。通过核心人物访谈、研究成果分享、公司动态发布,与投资者在观点上保持沟通增进了解,这也是售后工作的重要环节。
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清和泉资本专注股票多头策略,坚持以能力圈为限度的、以安全边际为基石的长期价值投资。我们相信,投资就是做大概率的事,将以ROE为核心寻找优质龙头公司,以合理价格买入并持有。
报告
2021年5月报 | 分母端压力减轻,分子端增速将决定股价表现
2021-06-02|清和泉资本
一、报告期市场分析
1、 市场表现&特征
5月市场延续上涨,呈现普涨行情。市场的驱动力:一是国内无风险利率下行明显,市场估值压力有所缓减;二是国内受利率下行催化和政策持续偏暖影响风险偏好持续修复;资金面也有所回暖,特别是5月人民币汇率大幅升值,这对外资的流入具有一定的带动。
指数上,5月沪深300上涨4.1%,全A指数上涨5.1%,创业板指大涨7.0%。风格上,成长略微领先价值。行业上,其中国防军工(13.1%)、食品饮料(9.2%)、有色金属(8.4%)、计算机(8.3%)涨幅居前;而农林牧渔(-4.7%)、家用电器(-1.4%)、钢铁(-0.9%)、建筑装饰(0.2%)表现靠后。
2、 影响市场的关键因素及对应的分析
美债利率高位震荡,中债利率下行加快
5月美债10年期利率高位震荡,对国内市场影响阶段性减弱。美债利率之所以表现纠结,主因美国经济数据呈现出“一冷一热”的特征,其中4月非农就业数据远不及预期给了市场相信美联储会延续宽松的理由,但是4月通胀数据却大超预期,创近十年新高又增加了未来货币政策的不确定性。
5月中债10年期利率下行加快,市场对估值压力的担忧缓减。国内长端利率下行加快,主因政策维稳和经济环比连续走弱。政策上,央行一再强调不急转弯的基调,同时央行公开市场的投放也始终平稳。而政策多次重拳维稳大宗商品也降低了市场的通胀预期。经济上,3月以来,国内经济复苏的势头持续放缓,一方面表现在工业生产端持续低预期,另一方面表现在消费服务恢复较为乏力。
国内风险偏好修复,资金面也有所回暖
5月国内风险偏好延续回暖,外资出现大幅净流入。一、大宗商品价格暴跌和国内长端利率快速下行,成长股再次活跃带动了市场人气,市场成交额重回万亿,基金发行量见底回升;二、监管多次释放支持发展国内财富管理业务的积极信号,金融板块和核心资产也迎来了久违的普涨;三、5月美元延续走弱,人民币汇率出现大幅升值。月末在MSCI指数调整的背景下,外资大举流入,月末3日累计净流入约450亿。
二、报告期运作思路
近期国内流动性环境并未出现市场担忧那样的收紧,10年期国债收益率小幅下行,市场对A股市场分母端的压力担心有所减轻,叠加分子端表现一直不错,市场也延续了震荡上行的态势。从行业和个股表现来看,当分母端的压力缓解之后,分子端的增速成为决定股价表现的核心影响因素,我们基本维持了前期的组合配置,只进行了个股的微调。

如果从全年维度来看,今年的流动性环境大概率也会呈现阶段性波动的特征,下半年美联储讨论缩减QE规模,以及国内地方新增债券发行加速都会使利率水平产生波动,因此市场整体缺乏估值持续抬升的基础,超额收益需要通过个股的精选来实现。

我们的组合仍然重点配置在医药生物,大消费,新能源等行业。持续成长的底层逻辑是否维持甚至加强,是决定我们配置权重的判断标准。由于美国增加了对新能源汽车的补贴,该行业的需求全球共振得以实现,产业链的高景气得以维持。以医美为代表的新兴消费通过不断地推出新品类,创造出更加多样化的高粘性需求。

我们偏好于在供给格局稳定的前提下,选择需求持续扩张的优质公司,并坚持长期投资,虽然这些行业在某个阶段会受到一些外生变量的困扰,但如果底层逻辑不变,我们依然坚定持有。
三、市场及投资展望
1、 市场展望
国内PPI继续寻顶,社融继续寻底,宏观格局指向震荡
大宗商品整体涨价,叠加低基数将继续推升PPI。5月份大宗商品价格环比仍有上行,但走势呈现过山车行情。5月上旬在限产预期和海外输入性通胀预期下大幅上涨,而5月下旬国常会连续出手应对,以黑色系为代表的大宗出现连续暴跌。
经济活动温和放缓,叠加紧信用将继续压制社融。5月份高频数据发电量同比增速相比4月继续下降,工业生产预计放缓,主因受上游原材料高涨和下游需求传导不畅的综合影响。另外5月以来,国内多省再次出现零星疫情,预计给消费和服务端的恢复带来负面影响。
历史上,PPI高位+社融下行的宏观组合,股票市场整体表现多为震荡,结构性特征会更加明显,目前参照2010年和2017年的行情仍然是合理的。
风险偏好目前对市场影响较大,重点仍关注外部因素
今年外部因素对市场的影响更大,主因美联储政策的不确定性和不稳定性更高。2月美债的跳升对全球资产形成明显的冲击,其本质是市场在修正未来的流动性预期。虽然4月份美联储会议纪要整体仍然维持鸽派,认为经济取得实质性进展可能仍需要一段时间,但是一些信号表明后续的政策存在一定“漂移”的风险。一、部分官员建议,如果经济继续朝着目标快速发展,那么在未来即会议上开始提前讨论调整资产购买步伐的计划可能是合适的。二、纪要中提到了未来联储或将对利率走廊进行一定的技术性调整,主因市场流动性过剩,避免利率突破下界。三、部分官员开始关注劳动力短缺和供给瓶颈所带来的通胀上升压力。
所以,未来一段时间美联储的议息会议市场关注度很高,这对全球风险偏好和资金流向影响仍较大。我们重点关注两个变量:一是美债利率是否还会再次走高?历史上美联储开始传递缩减QE规模的时期,美债上行明显;二是美元指数是否会由弱转强?历史上美国经济相较欧洲更强,货币政策边际更紧,美元指数难以维持疲软。
2、 投资思路

我们坚定投资那些:

· 随着中国经济结构转型而不断稳步扩张的行业(互联网服务、云计算、医药生物、食品饮料、医美等);

· 中国竞争优势和全球需求高增长共振的行业(新能源汽车、光伏等);

在分析需求持续扩张的情况下,我们更加重视供给端的分析,对于那些能够通过技术提升、产品品质升级而不断扩大市场份额的公司,我们会赋予更高的配置权重。
风险提示:在任何情况下,此材料所表述的意见,不对任何人构成任何投资操作建议,不构成任何销售邀约。清和泉资本所发布的信息基于我们认为可靠且已公开的信息,但我们对信息的准确性及完整性不作任何保证。投资有风险,操作需谨慎。

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